Comprendre le cout du capital (WACC) : définition et calcul

La notion de coût du capital possède deux volets principaux.

• Le premier, du côté de l’entreprise, fait référence au coût supporté pour financer ses projets d’investissement et de développement.

• Le deuxième, pour les apporteurs de capitaux, fait référence au rendement moyen espéré pour leurs investissements.

Les apporteurs de capitaux

On les classe en deux catégories :

• les actionnaires (apporteurs de capitaux propres)

• les créanciers (apporteurs de dettes). La majeure différence entre les deux réside dans le fait que les actionnaires rentreront au capital de l’entreprise (et en détiendront ainsi une part plus ou moins grande). Ils auront un intérêt direct dans la croissance de celle-ci.

Pour les créanciers, l'intérêt, lui, est indirect puisqu’ils ne détiennent pas une partie de l’entreprise. Ils accordent simplement un prêt et attendent en retour le remboursement de celui-ci, ainsi que des intérêts appropriés.

Pour l’entreprise qui augmente son capital, l'intérêt est de trouver un juste équilibre entre ces deux types de pourvoyeurs de fonds afin d’optimiser ses coûts de financement.

On pourra ainsi calculer un coût moyen pondéré du capital (CMPC ou WACC en anglais) afin d’estimer les arbitrages nécessaires à réaliser. Nous y reviendrons plus tard dans l’article.

Le coût du capital lié aux fonds propres

Le coût des fonds propres (ou “cost of equity” en anglais) représente le rendement supplémentaire attendu par les actionnaires sur leur investissement. Ceci en comparaison à une situation où ils auraient investi dans un actif sans risque classique.

Exemple d’actif sans risque

Sur le marché français, une référence d’actif financier sans risque serait une obligation d’état classique à 10 ans (OAT). Le rendement serait le rendement des bons du Trésor émis par l’état français à 10 ans.

Comment calculer concrètement le coût des fonds propres ?

Concrètement, il existe deux méthodes principales pour calculer le coût lié aux fonds propres d’une entreprise.

Pour rappel, la valeur d’un actif financier dépend toujours de son couple rendement / risque. Un principe de base consiste à dire que plus un actif est risqué, plus son rendement devra être élevé en compensation.

Le calcul du rendement de l’actif va prendre en compte le risque lié au marché à travers la corrélation de l’actif avec le marché, soit sa sensibilité aux variations des marchés financiers.

Méthode 1 : le Capital Asset Pricing Model (CAPM)

La première méthode part du modèle financier CAPM (ou MEDAF en français).

Pour faire simple, elle calcule le rendement de l’investissement risqué comme le rendement lié à un actif sans risque auquel on ajoute une prime de risque de marché. Pour rappel, la valeur d’un actif financier dépend toujours de son couple rendement / risque.

Un principe de base consiste à dire que plus un actif est risqué, plus son rendement devra être élevé en compensation. Le calcul du rendement de l’actif va prendre en compte le risque lié au marché à travers la corrélation de l’actif avec le marché, soit sa sensibilité aux variations des marchés financiers.

Les variables utilisées dans la formule de calcul CAPM

• Le Beta (Ba) : sensibilité du rendement de l’actif risqué par rapport au marché. Le bêta mesure la corrélation du rendement de l’actif avec celle du marché. Un bêta proche de 1 signifie donc que l’actif suit quasi exactement les variations de marché. Un bêta proche de 0 à l’inverse signifiera que l’actif est très indépendant des variations de marché.

Généralement, nous prenons des obligations du Trésor comme référence.

• Le Taux sans risque (Rf) : taux de rendement de l’actif sans risque. Généralement, nous prenons des obligations du Trésor comme référence.

• Le Taux de rendement du marché (Rm) : taux de rendement espéré du marché. C’est celui-là même que nous souhaitons calculer et qui correspond au coût des fonds propres.

• Taux de rendement de l’actif risqué (Ra) : taux de rendement attendu de l’actif risqué. C’est celui-là même que nous souhaitons calculer et qui correspond au coût des fonds propres.

Formule de calcul du modèle CAPM (taux de rendement de l’investissement risqué)

Ra = Rf + Ba x (Rm - Rf)

Méthode 2 : la méthode indirecte via le CMPC

La méthode du CMPC est différente et prend en compte le calcul du coût moyen global pondéré du capital (incluant dettes et fonds propres) de l’entreprise. L’entreprise pourra donc évaluer le coût lié à chaque type d’actifs/passifs détenus pour financer des projets. Elle pourra également utiliser le calcul du CMPC pour mesurer son ratio emprunts / capitaux propres (Debt to Equity en anglais) et ainsi mieux piloter sa structure financière.

Les variables utilisées dans la formule de calcul CMPC

Le coût des fonds propres K(cp) : c'est-à-dire le rendement attendu par les actionnaires.

Le coût de la dette K(d) : c'est-à-dire le taux d’intérêt moyen exigé par les créanciers.

Les capitaux propres (CP) : correspond à la valeur totale des capitaux propres de l’entreprise.

La Dette (D) : correspond à la valeur totale des dettes de l’entreprise.

Le Taux d'imposition (T) : prend en compte le taux d’imposition dans le calcul du CMPC. Cela contribue pour l’entreprise à réaliser des arbitrages optimisés entre lever de la dette ou bien lever des fonds propres.

De cette façon, le coût moyen pondéré du capital correspond au coût des fonds propres en fonction de leur pondération dans la valeur totale de l’entreprise, ajouté au coût de la dette en fonction de sa pondération et déduite d’impôts.

De manière générale, on observe que le coût des capitaux propres est plus élevé que celui de la dette de l’entreprise, car les actionnaires recherchent toujours un rendement plus élevé pour compenser leur prise de risque.

Formule de calcul du modèle CAPM

CMPC = K(cp) x (CP / (CP + D)) + ( K(d) x (1 - T)) x ( D / (CP + D))

De cette façon, le coût moyen pondéré du capital correspond au coût des fonds propres en fonction de leur pondération dans la valeur totale de l’entreprise, ajouté au coût de la dette en fonction de sa pondération et déduite d’impôts.

De manière générale, on observe que le coût des capitaux propres est plus élevé que celui de la dette de l’entreprise, car les actionnaires recherchent toujours un rendement plus élevé pour compenser leur prise de risque.

Pour avoir la valeur du coût des fonds propres seulement, il faudra simplement isoler K(cp).

Le coût lié à l’endettement

Le coût de la dette (ou “cost of debt” en anglais) correspond au taux d’intérêt moyen qu’une entreprise paye pour s’endetter auprès d’organismes publics ou de créanciers privés. Tous type(s) de dette(s) confondu(es) sont pris en compte dans l’évaluation du coût de l’endettement.

De façon générale, on peut calculer le coût de la dette avec ou sans impôts mais les entreprises prennent en général l’impôt en compte car la dette est déductible d’impôt.

Au niveau comptable, le coût de la dette correspond aux charges financières découlant directement des montants empruntés.

Les différents types de dettes

De nos jours, plusieurs options s’offrent à une entreprise désireuse de s’endetter financièrement et les formats ne font qu’évoluer avec le temps et l’innovation technologique.

Exemples des principaux types de dettes :

• l’endettement auprès d’établissements bancaires de court ou long terme.

• L’endettement lié à l’activité d’exploitation de court terme (financement de la trésorerie par exemple)

• L’endettement auprès de créanciers privés.

• L’endettement sur les marchés financiers (etc. ...)

Comment calculer concrètement le coût de la dette ?

Il existe différentes manières de calculer le coût de la dette d’une entreprise. Cela dépendra de plusieurs facteurs, dont la nature de ses emprunts, sa structure financière, sa taille, son bilan comptable.

Il conviendra donc à chaque entreprise de trouver le moyen optimal d’évaluer le coût de son endettement en fonction des informations dont elle dispose et de tous les facteurs cités plus haut.

Première méthode : de manière comptable

Consistant à totaliser le montant des emprunts figurant au passif du bilan. Pour obtenir le montant de l’endettement net, on somme les emprunts bancaires, obligataires,le découvert, etc.

Financièrement parlant, le coût de la dette se calcule ensuite de façon très simple, tel que :  Coût de la dette = sommes totales empruntées x taux d’intérêt moyen global pondéré x ( 1 - T ).La variable T correspondant au montant de l’imposition, comme dans le calcul du CMPC (abordé plus tôt).

Deuxième méthode : via la valorisation de marché

Une autre manière de calculer le coût de la dette est de passer par la valorisation de marché. (Modèle CAPM ou MEDAF tel que vu précédemment).

Cette fois-ci, pour calculer le coût associé à l’endettement nous procéderons comme suit.

Les variables utilisées dans la formule de calcul du coût de la dette

Le Taux sans risque (Rf) : taux de rendement de l’actif sans risque. Généralement, nous prenons des obligations du Trésor comme référence.

Le Credit Spread (Cs) : écart de taux entre le rendement sans risque et le rendement de l’actif risqué.

Formule de calcul du coût de la dette

Coût de la dette = (Rf + Cs) x ( 1-T)

L’importance de l’arbitrage pour l’entreprise dans sa prise de décision

L’évaluation du coût du capital est essentielle dans le processus de valorisation d’entreprise et la prise de décision financière.

Le coût moyen global du capital permettra de déterminer la structure optimale de l’entreprise et d’arbitrer entre le montant de fonds propres et celui des dettes.

Une structure équilibrée permettra de réduire les risques, harmoniser le pilotage et la direction, réduire les conflits d’intérêt entre les différentes parties prenantes et augmenter la capacité de financement de l’entreprise.

Cela dépend de l’environnement des marchés financiers, de la taille de l’entreprise, de sa capacité d’autofinancement, de sa taille ainsi que du timing de ses projets de financement.

Les autres facteurs déterminants les limites de ces modèles

La taille de l'entreprise

Un facteur essentiel dans la valorisation d’entreprise est évidemment sa taille ou bien sa structure. Nous avons précédemment parlé de la structure de l’entreprise (dettes, fonds propres, etc) mais pas de sa taille. Or, la taille est un facteur important pour savoir comment évaluer le coût du capital de l’entreprise. En effet, une entreprise valorisée en bourse et une entreprise en phase de Seed n’auront pas les mêmes exigences, informations nécessaires ni le même comportement face à l’évaluation de leurs actifs et leurs  décisions de financement ( levée de fonds ou endettement).

Le risque de défaut

Un autre facteur qui est largement sous valorisé dans les modèles de valorisation d’actifs classiques est le risque de défaut.

En effet, dans l’arbitrage de leur structure financière, les entrepreneurs négligent souvent le coût associé au risque de défaut de l’entreprise en cas de non capacité à rembourser l’emprunt. Ceci détermine le coût total associé à l’endettement de l’entreprise, qui peut parfois être beaucoup plus conséquent qu’initialement prévu.

Le cycle de vie de l'entreprise

Le dernier facteur est le cycle de vie de l'entreprise, son cycle de développement. Il est déterminant de choisir la structure de financement optimale en fonction du stade de croissance atteint par l’entreprise (Seed, série A, B, C, etc.).

Les choix réalisés influenceront grandement son développement futur. Toute erreur au niveau des décisions de financement aura un impact plus que proportionnel à plus ou moins long terme.

L'importance d'optimiser sa structure financière

Optimiser sa structure, déterminer son échéancier, évaluer ses options, favoriser la croissance, optimiser ses coûts, autant de décisions difficiles qu’il faudra prioriser au bon moment en fonction du timing dans la vie et la croissance de l’entreprise.

C’est pourquoi la compréhension du coût du capital, de la structure financière et de la valorisation d’entreprise sont des éléments clefs dans la construction de tout business solide et pérenne.

Le coût du capital ne constitue qu’un des multiples aspects du financement et de la croissance d’une Startup, il y a beaucoup d’autres facteurs à prendre en compte.

En effet, le dirigeant pourrait déjà décider de s’autofinancer avec son activité (bootstrap) ou bien faire appel à des sources de financement alternatives qui se multiplient aujourd’hui ( faire appel au crowdfunding, trouver business angels, prêt RBF, etc).

En définitive, se constituer des bases financières solides et un réseau de qualité est un gage de réussite pour votre Startup !